莫非這是個假6月？對於債券市場人士來說，這可能是近幾年過得最輕鬆的一個6月，流動性持續充裕，貨幣市場利率總體穩定。近期流動性及預期的改善，較大程度上要歸因於央行投放流動性等操作。近期市場確實明顯感受到了央行的善意，其維穩流動性的態度很明確，但維穩不等於要放鬆，近期央行操作仍舊體現了「削峰填谷」的思路，是對穩健中性政策基調的堅持。

　　

　　市場原本很擔憂6月份流動性緊張風險，但時值6月下旬，流動性並未見異常波動。近幾日，央行減少流動性投放，直至暫停公開市場操作，連續實施淨回籠，資金面仍呈現穩中向暖態勢，貨幣市場利率穩中有降。從往年情況看，6月中下旬之交往往是當月資金面最緊的時候，既然最近一週資金面仍安然無恙，下週再出現明顯收緊的可能性已經不大。即便季末短期回購利率可能再現短時上漲，料也無礙大勢。金融機構對資金面平穩渡過6月末時點已形成一致預期。對於很多債券市場人士來說，這可能是近些年渡過的最輕鬆的一個6月。

　　

　　6月資金面何以變得如此穩定？央行一系列維穩操作顯然發揮了很大的作用。6月中上旬，央行通過MLF、逆回購等工具向主要商業銀行提供了充足的流動性，較好滿足了機構對跨稅收徵期、跨監管考核期的流動性需求。同時，加強了與市場溝通，消除資訊不對稱，穩定了市場預期。隨著市場擔憂情緒緩解，主要出資方融出資金意願增強，市場內在的穩定機制也在發揮作用，共同降低了流動性波動。

　　

　　從公開市場操作利率暫停上調到5、6月份資金面表現連續超預期，市場明顯感受到了央行的善意，並萌發了對貨幣政策的拐點預期，這種預期在人行未跟隨美聯儲加息而採取行動後，已進一步升溫。

　　

　　當前貨幣政策繼續收緊的可能性確實不大。首先，經過去年第四季以來調整，貨幣條件已有所收緊，考慮通脹後的市場利率水準已處於相對高位，可以起到倒逼金融機構加強風險管理和抑制槓桿過快增長的作用；其次，央行要把握好去槓桿和維護金融體系流動性基本穩定的平衡，金融監管加強後，貨幣政策不能過於緊張，且從近期M2增速創下歷史新低、金融機構資產擴張放緩、銀行同業投資增速下降來看，金融去槓桿已初見成效；最後，近期經濟增長緩中趨降，通脹預期平穩，基本面也不支持貨幣政策進一步收緊。

　　

　　然而，不收緊不代表要放鬆。在流動性面臨收緊風險時，央行給予金融機構必要的流動性支持，仍然體現了央行「削峰填谷」的流動性調控思路。在之前的貨幣政策報告中，央行已指出，對於各類因素引起銀行體系流動性大起大落，公開市場操作的力度和節奏也會隨之靈活切換，有時出於「填谷」的目的會以較大力度持續操作，有時出於「削峰」的目的會持續停做或淨回籠流動性，這些都是正常的操作安排。如果說，面對6月份流動性潛在壓力，央行加大流動性投放是貨幣政策「不緊」的表現，那麼在流動性恢復平穩、市場預期改善後，近幾日央行開始進行流動性淨回籠則是對「不鬆」的貫徹，是對穩健中性政策基調的堅持。

　　

　　目前來看，隨著經濟增長不確定性增加、金融去槓桿取得一定成效，市場對金融政策拐點預期已在醞釀，但貨幣政策的轉向仍將建立在穩增長壓力上升及金融監管政策明朗的基礎上，即便後續政策趨於放鬆，也將是一個慢過程，政策放鬆的路徑可能是一條拐線而非拐點。不能因為見到一點陽光就燦爛。